為應對全球氣候變化的挑戰，各國采取了包括向控排企業發放碳配額、建立自愿減排量申請機制及建立碳資產交易市場等一系列減碳政策和措施，通過市場機制促進企業減少溫室氣體排放，減緩全球氣候變暖的速度。
在這個過程中，碳市場和碳資產應運而生，成為企業、國家乃至全球共同應對氣候變化的重要工具之一。通過合理的碳資產管理，企業不僅可以實現碳排放履約或者碳減排目標，還可以在碳資產交易中獲益，從而實現經濟效益和環境效益的雙贏。
知壹投資作為深耕碳中和、綠色經濟超過20年的領先投資機構，是國內率先布局碳資產賽道的市場化基金。本文將從碳資產概念介紹出發，通過介紹全球碳資產行業現狀、中國碳市場的發展及當下投資邏輯幾個方面，探究碳資產行業的未來機遇。
01行業介紹
? 碳市場的概念
碳市場是指通過碳排放權的交易達到控制碳排放總量目的的市場。通俗來講，就是把二氧化碳的排放權當作商品來進行買賣。需要減排的企業獲得由政府發放的一定額度碳排放配額，成功履約即可以向市場出售多余的配額，超額排放的企業則要在碳市場上購買配額。
碳市場的核心作用是鼓勵低碳、零碳、負碳技術的實施。其設立的終極目標是通過碳排放履約成本的提升推動企業從傳統、有排放的生產技術逐漸向零碳技術轉移，最終實現零排放。
數據來源：網電力科學研究院《碳達峰與碳中和國際政策背景及中國方案》，中國碳核算數據庫
? 碳市場的全球發展
一定意義上，全球碳市場和碳交易的出現源于《巴黎協定》針對全球碳減排所達成穩定共識。2015年12月12日，聯合國195個成員國在2015年聯合國氣候峰會中通過了《巴黎協定》，取代京都議定書，敦促各成員國努力將全球平均氣溫上升控制在較工業化前不超過2攝氏度、爭取控制在1.5攝氏度之內，并在2050-2100年實現全球“碳中和”目標。
《巴黎協定》的核心機制之一，是每個締約國都必須設定國家自主貢獻（Nationally Determined Contributions，“NDC”）方案：締約國通過NDC分別設定自己的減排目標和實施計劃，以應對氣候變化，包括在2020年之后的氣候行動和氣候目標，每五年更新一次。
圖片顯示部分國家的碳中和承諾
此后，各國均陸續建立了碳市場體系，截至2023年1月，全球共有28個碳交易體系在運行，20余個正在開發或設計。目前，碳市場已覆蓋了全球約17%的溫室氣體排放量、1/3的人口和55%的GDP。中國作為全球第一大碳排放國，碳市場尚處于萌芽階段，交易規模為歐洲市場的0.3%，具有較大增長前景。
追溯2019年到2023年的碳市場交易規模，可以發現中國碳市場整體呈穩步增長趨勢。值得留意的是，由于過去的兩個履約季為兩年一履約，因此2021和2023交易規模較大，預計未來中國市場將會參考歐盟的碳市場模式：從兩年一履約過渡到年度履約。
數據來源：海外碳市場數據來自LSEG Carbon Market Year in Review 2023；中國碳市場數據來自IIGF中國年度碳市場報告，金額根據央行發布的年末歐元匯率換算，CCER交易規模根據交易量及復旦碳價指數公布的年末CCER估算
? 碳市場的底層邏輯
碳市場的底層邏輯可以理解為經濟發展與碳減排關系的市場化解決方案。換言之，碳交易市場的本質是無需額外政府補貼或企業稅負的轉移支付手段，即讓落后產能補貼先進產能，傳統行業補貼綠色經濟。因此碳市場是在財政補貼和行政管理手段之外，實現推動經濟結構轉型、高質量發展的重要工具。
碳減排的核心是糾正碳排放負外部性，主要通過三大手段共同實現：技術創新（節能減排、綠色能源、零碳及負碳技術發展），碳定價（糾正碳排放的負外部性，衡量碳排放的社會成本）以及社會治理（公共政策支持、干預及落地實施）。
“ 國內外實踐表明，碳市場是以較低成本實現特定減排目標的政策工具，與傳統行政管理手段相比，既能夠將溫室氣體控排責任壓實到企業，又能夠為碳減排提供相應的經濟激勵機制，降低全社會的減排成本，并且帶動綠色技術創新和產業投資，為處理好經濟發展和碳減排的關系提供了有效的工具。”--生態環境部副部長趙英民
? 碳市場的資產類別
目前全球碳市場的資產類別主要分為“碳配額”和“碳信用”兩類。
碳配額指經政府主管部門核定，企業所獲得的一定時期內向大氣中排放溫室氣體（以二氧化碳當量計）的總量配額。碳信用指通過國際組織、獨立第三方機構或者政府確認的，一個地區或企業以提高能源使用效率、降低污染或減少開發等方式減少的碳排放量，并可以進入碳市場交易的排放計量單位。
? 國際碳資產市場
在歐盟排放交易體系中，歐盟碳排放配額（EUA）由歐盟發放給成員國企業，目前僅有40%為免費發放，未來或將逐步取消免費碳排放配額。
而國際自愿減排機制可分為GS、VCS、ACR等，適用于不同主體。
? 中國市場
中國碳排放配額（CEA）是黃金產品，級別高，抗壓性更好，由政府定向免費發放給控排企業，目前僅有電力行業，明年開始將擴容至八大行業。目前中國的碳排放配額由政府100%免費向企業發放，但隨著市場成熟度和減碳力度的不斷提升，預計未來中國的免費碳排放配額比例將逐漸減少，向歐盟看齊。這一舉措的實施將逐漸提升碳排放配額的價格，而中國核證自愿減排量（CCER）的市場價格也將持續上漲。
本節數據來源：ICAP，路孚特，歐盟委員會，世界銀行，碳中和發展研究院，CUFE綠金研究院
中國目前國內碳交易體系以中國核證自愿減排量（CCER）為主要資產，同時存在部分國際機制及獨立機制的項目開發。
中國控排企業履約量可用CCER抵扣，與CEA掛鉤使得需求剛性，由政府認證并統一調控，資產價值確定性強。同時CCER還具有市場容量大，可開發程度高的特點。按照未來80億噸配額5%的CCER抵消比率，4億噸CCER每年產生超過250億元的資產價值。且各類清潔能源資產已有成熟的標準方法論，隨著方法學的拓展，有更多的資產可供開發。
02中國的碳市場
? 中國碳市場的運作機制
我國碳市場可以分為針對“控制排放”企業（火電、建材、鋼鐵、有色、造紙、石化、化工、航空）的強制減排市場和針對“自愿碳減排”企業（造林、海上風電、并網光熱、紅樹林營造、森林經營、甲烷回收、草原管理等）的自愿減排市場。配額和實際排放之間的缺口和盈余可以進行交易。
在強制減排市場中，配額不足的企業可通過交易所向配額盈余的控制排放企業支付一定金額的資金來購買碳排放配額（CEA），或從自愿排放碳減排企業采購碳信用。而配額盈余的企業可以通過這種方式來獲取額外收益。在自愿減排市場中，碳資源開發公司為新能源項目提供申報自愿減排量（CCER）服務，而新能源項目配額不足時利用CCER來抵消配額不足的部分，配額盈余時出售CCER來獲得額外收益。
? 中國碳市場的發展情況中國
碳市場總體可以分為三個發展階段：
?CDM項目階段（2005-2012）
《聯合國氣候變化框架公約》和《京都議定書》下的聯合國清潔發展機制（CDM）是該階段我國唯一能參與的碳交易方式，主要交易對手方為歐盟。我國CDM項目構成的主要類型是風力發電項目。
數據來源：Wind
? 區域碳排放交易試點階段（2013-2020）
- 2011年國家發改委《關于開展碳排放權交易試點工作的通知》，北京、天津、上海、重慶、湖北、廣東及深圳開展碳排放權交易試點。
- 2012年國家發改委《溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法》 （CCER），由發改委作為溫室氣體自愿減排交易的國家主管部門，對境內的溫室氣體自愿減排交易活動進行管理，采取備案管理。
- 2013年起在京/津/滬/渝/鄂/粵/深/閩8省市開展碳排放交易試點（ETS）。
- 2015年起陸續在8個試點ETS與四川聯合環境交易所開展CCER交易。
- 2017年3月國家發改委暫停CCER項目備案，行業分布方面以可再生能源為主。
數據來源：Wind
? 全國碳排放交易權市場配額現貨交易階段（2021至今）
- 2017年國家發改委《全國碳排放權交易市場建設方案(發電行業)》，年底正式啟動全國碳排放交易體系(ETS)，以發電行業為突破口率先啟動全國碳排放交易體系。
- 2021年2月生態環境部《碳排放權交易管理辦法(試行)》正式施行。
- 2021年7月16日全國碳排放權交易市場正式開啟上線交易，我國碳排放權交易市場試點工作迎來統一。
- 2024年1月，生環部官宣重啟CCER，并完成首批方法學發布。
數據來源：Wind
2021年后，進入到全國碳市場快速發展階段，從近幾年的形式來看，未來將處于良好發展狀態。中國碳交易市場配額交易規模自2021年起呈現顯著上升趨勢，預計至2026年將實現超過二十倍的增長。全國碳交易市場自2021年7月正式開盤，目前納入了發電行業 2,257 家企業。
九個地區試點市場自2011年運行至今，覆蓋了其他如建材、鋼鐵等控排行業，未來兩年也將逐步并入全國市場。此外，在過去的連續兩個履約期間，我國碳市場的交易量、交易額、交易企業占比、碳排放覆蓋及納入企業數量等各指標均實現了較大幅度的增長。
數據來源：新華社，生態環境部《全國碳市場發展報告》
從全國碳配額歷史走勢上來看，碳配額的價格總體也呈現上升趨勢。第一個履約期中，2021年配額發放相對充裕，有企業提前變現導致價格短期回落，后在21年底回升到58元/噸。第二個履約期中，2022年非履約年，價格平穩，交易量相較履約年份有所降低。但進入2023年履約期，碳價呈現明顯上漲趨勢，至2024年達到了一個高峰。區域市場碳配額價格歷史走勢也呈現整體上升。
? 知壹觀點
知壹團隊認為：碳市場交易規模未來幾年具備高速增長預期，這一增長主要來自以下幾個方面。
行業擴容：目前全國碳市場僅納入發電行業，未來八大行業的重點排放機構將全部納入全國碳市場。3月15日，生環部發文已明確電解鋁行業將成為第二個納入全國市場的行業，預計24年將新增80+家電解鋁控排企業。覆蓋企業數從2023年的2257家預計增長至2026年的8000家。碳排放量覆蓋從2023年的51億噸預計增長至2026年的80億噸。
碳價增長：隨著碳減排監管趨緊，我國的碳價成本將快速攀升。中國碳價與國際市場碳價相差數倍，歐盟碳邊境稅將驅動我國碳價增長。中長期參考歐洲市場，國內配額將由免費發放逐漸轉為拍賣發放 。CEA價格從2023年的81元預計增長至2026年的~140元。CCER價格從2023年的63.5元預計增長至2026年的~110元。
交易提升：市場擴容后市場流動性、活躍性將大幅提升。基金、券商等第三方交易商進入市場后，將極大提高市場交易活躍度。中長期參考歐洲市場，歐盟期貨交易占比95%，未來全國期貨交易將逐漸起量。CEA換手率從2023年的5%預計增長至2026年的20%。期貨交易占比從2023年的0%預計增長至2026年的5%。
數據來源：ICAP，路孚特，歐盟委員會，世界銀行，CUFE綠金研究院，上海能源環境交易所公告
03投資邏輯
考慮到碳資產“高增長”、“低風險”、“高流動性”的三個明顯優勢，配置碳資產成為一種有利的投資選擇。供需關系奠定了中國碳資產價格具備確定性增長預期。一方面，碳配額供給減少，需求增加，將持續推高價格。
造成這一結果的主要原因有三個：
首先是碳配額供給逐年收緊，即生環部對每個控排企業發放的碳配額會逐年收緊（如第二個履約期比第一個降低8%），配額降低的目的是提高單位排放成本，倒逼控排企業節能技改實現降碳，以滿足國家的碳減排目標。
其次是市場持續擴容，逐步納入八大高碳排放行業。2021年電力行業率先納入，預計今年電解鋁、鋼鐵和水泥行業開始試運行，預計在十五五期間（2026-2030）八大行業全部納入全國碳交易市場，將會大幅提高碳配額的需求。最后是金融屬性和資產配置需求持續增加。越來越多的投資者和金融機構將ESG因素納入其投資決策中，提升碳資產的金融投資屬性。目前8家頭部券商相繼組建碳資產團隊，監管機構也在持續推出政策提高碳配額的流動性。
第三，碳信用供給遠不及需求。從我國目前的CCER供給端來看，首批方法學包括的造林、海上風電等可開發項目種類每年提供的碳信用約為0.83-1.13億噸，加上生環部后續發布的方法學包括的草地、營林等待開發的項目種類提供的每年約0.6億噸碳信用，仍與來自CCER需求端——控派企業每年履約需求的3.7億噸有較大缺口，供小于求的供需關系或將持續推高碳信用價格。
數據來源：中國金融信息網，行業專家訪談
除此之外，中國碳資產價格處于明顯低估價位，價格增長空間高。中國碳配額價格是真實綠色溢價的23%。綠色溢價是指企業使用傳統技術生產的成本與使用零碳技術生產的成本之差。理論上來說，當綠色溢價高于碳價時，企業依然會傾向于購買CEA/CCER履約而不會進行節能技改以減少碳排放。相比綠色溢價，當前碳價還處于相對地位。
根據中金公司對于八大排放行業的測算，我國當前平均綠色溢價~377元/噸，而我國當前CEA價格僅~90元/噸。中國碳配額價格是歐盟碳價的17%。歐盟碳邊境稅調節機制是針對高碳排放產品，要求出口方繳納相應稅費或碳配額，通過將碳排放的成本內部化到進口產品的價格。倒逼歐盟以外的市場提高碳排放成本。
2023-2025年作為碳邊界調整機制（CBAM）的過渡期，預計2026年將全面實施，覆蓋行業包括鋼鐵、水泥、玻璃、陶瓷等。未來完全落地后，將影響我國對歐盟出口額~2,757億元，占我國對歐盟出口總額12%，鋼鐵每噸成本增加~700元，鋁每噸成本增加~5,000元。這對我國碳市場的潛在影響有：提高國內碳價水平，減少國內外碳價差額以及碳資產需求提升，出口歐洲的企業需要更多碳信用抵消生產過程中的碳排放。
碳資產的低風險體現在碳交易首次納入立法，履約義務使碳資產為剛需產品，價值具備安全邊際。2024年1月25日，國務院公布《碳排放權交易管理暫行條例》將于2024年5月1日起施行。《條例》首次以行政法規的形式明確了碳排放權市場交易制度，全面覆蓋法律責任主體，規定了豐富的法律制裁手段，和加大了對違法行為的經濟懲處力度，對于未履約主體，新規后的罰款力度達到了新規前的5-10倍。為實現碳達峰實現有力的制度保障。
碳資產的高流動性是由于碳資產無鎖定期，可隨時按市場價格變現退出。碳市場可通過線上交易所或線下大宗交易隨時實現退出，相比于需要通過傳統公司股權和PE基金的資產類別，退出周期短，流動性高。目前CEA及CCER均為賣方市場，資產稀缺，資產持有方惜售心態明顯，售出資產難度極小，可實現靈活退出。
數據來源：北京理工大學《中國碳市場建設成效與展望》
同時，隨著納入行業增多，碳市場擴容在即，參與主體增多推動交易活躍度。中國超80億噸的碳排放集中在八大行業：發電、鋼鐵、建材、有色、石化、化工、造紙、航空。這些重點行業工業化程度高，更容易實現對碳排放的量化控制管理和影響含碳產品和服務的價格。
目前碳市場僅納入了發電一個行業，排放量約為51億噸，占全國二氧化碳排放總量40%。電解鋁和水泥（建材）兩大行業將在2024年模擬納入，并有望在2025年正式納入，屆時碳配額市場規模將擴容至75億噸，其他五大行業也將陸續納入。
? 結語
專注綠色經濟和ESG領域是知壹的核心投資策略之一，知壹團隊在綠色能源和清潔技術領域深耕20余年，并在今年正式設立了專門投資CCER資產的碳資產基金，率先探索碳資產相關的投資機會。
面對全球各大經濟體去碳化轉型所帶來的機遇，我們認為碳中和將是未來10-20年的重要投資機會。知壹投資堅定看好中國作為世界第一大碳排放國，未來碳資產增值的碳交易市場的迅速發展，以及監管部門對于發展完善的碳交易市場的能力及決心。
未來，我們將持續關注控排行業的擴充進展、相關監管部門提高碳交易市場活躍度的政策落地，以及更豐富的方法學的推出，力求捕捉碳資產行業的優質機會，進一步推動綠色高質量發展，為實現“碳中和”目標添磚加瓦。
